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东吴证券发布研究报告称，维持蔚来-SW(09866)“买入”评级，预测2022-24年营收为572.55/896.39/1442.08亿元，同比增58.44%/56.56%/60.88%。公司举行欧洲发布会，蔚来ET7、EL7(即ES7)和ET5将通过订阅模式在德国、荷兰、丹麦、瑞典四国开放预订。10月开启ET7订阅交付，EL7/ET5于2023Q1开启订阅交付。

报告中称，渠道方面，蔚来仍采用直营模式在欧洲建立销售和服务网络;服务网络方面，已在挪威、德国、荷兰、丹麦和瑞典这五个欧洲国家的主要城市建立授权服务中心网络，NIOApp欧洲版也于8月上线;补能体系建设方面，在欧洲市场仍坚持换电路线，同时外接充电桩构建完善的加电体系。蔚来已接入38万根充电桩，并可使用蔚来NFC卡片直接访问。截至2022年底蔚来计划在欧洲建成20座换电站，2023年底预计建设120座，至2025年蔚来计划在中国以外市场建成1000座换电站，其中大部分将分布在欧洲。

该行表示，公司以整车销售(挪威)+订阅模式(德国+荷兰+丹麦+瑞典)开拓欧洲市场，商业模式灵活创新推动海外市场品牌渗透，财务层面压力较小。从商业模式来看，订阅模式考验换电、服务等运营能力，蔚来在此模式下可逐步完善欧洲市场配套体系，同时进行品牌推广，为整车售卖模式提供基础。财务层面来看，订阅模式收入确认周期拉长，核心关注车型满租率及周转水平，公司表示订阅模式毛利率预计将高于整车售卖模式，同时将借助第三方金融公司支持欧洲市场车辆订阅，不占用较多蔚来自身现金流。

关键词： 东吴证券 蔚来-SW